|
В поисках наилучшего применения этих понятий поставщики капитала и кредитных средств признали и возглавили тот процесс, который, по моему мнению, является разумной эволюцией (да-да, иногда даже и эти тугодумы заслуживают похвалы), - когда от методов, работавших по отдельности с каждым инструментом, перешли к подходу, основанному на уровне фактической волатильности показателей всего портфеля в целом. Однако из-за того, что волатильность показателя (как и сам показатель) заранее не известна, основное направление исследований сместилось в сторону разработки таких подходов, с помощью которых можно было бы эту переменную спрогнозировать; в результате была разработана и введена в законные рамки методика оценки рисковой стоимости (VaR). И хотя методика оценки рисковой стоимости может одновременно и сбивать с толку своей запутанностью, и дико раздражать тех, кто ею руководствуется в своей работе, она тем не менее является очень большим шагом вперед по сравнению со всеми предыдущими подходами, в которых для установления соответствующих параметров трейдинга использовались фактические суммы инвестиций. В соответствии с таким - менее изощренным - подходом, многие режимы лимитов и обеспечения исполнения обязательств предусматривали стимулы, явно противоречащие здравому смыслу: за определенные сделки, связанные с сокращением рисков, инвесторов штрафовали, а за то, что они брали на себя дополнительные риски, награждали (зачастую неуместно). Например, с трейдера, который в своей деятельности руководствовался размером определенной суммы денег, размещенных на рынке, фактически могли взыскать большую сумму по сравнению с его лимитом, или на него могли быть возложены более высокие требования в отношении залогового обеспечения обязательств по ставке со спрэдом, включающей длинные и короткие позиции по сильно коррелированным ценным бумагам, по сравнению с теми, которые были бы в том случае, если бы этот трейдер держал только одну «ногу» этого спрэда. И это несмотря на то, что повсеместно практика показывает, что держать полную позицию «спрэд» было бы гораздо менее рискованно, чем позицию такого же размера на какой-то одной стороне рынка. Конечно, сказать, что торговля спрэдами в любой ситуации менее рискованна, чем прямые спекуляции, можно только с очень большой натяжкой. То, что произошло с хеджевым фондом Long-Term Capital Management (LTCM), только подтверждает, что при определенных уровнях инвестиций сумма риска портфеля, содержащего позиции «спрэд», практически не ограничена. Основные различия заключаются в ограничениях ликвидности и использовании «плеча» (левереджа). Несмотря на то, что никто не станет всерьез спорить с тем, что инвестировать 1 доллар в стратегии «long/short»51, связанные с сильно коррелированными ценными бумагами, гораздо более рискованно, чем вкладывать 2 или даже 1 доллар в любую из «ног» спрэда, тем не менее у стратегии спрэда являются более рискованными, поскольку они предполагают сделки «с плечом», зачастую используя стратегии, стоимость которых в денежном выражении в 50 или 100 раз выше суммы соответствующего инвестируемого капитала (как было в случае с LTCM). Более того, эти ситуации, безусловно, усугубляются, когда размеры позиций превышают способность рынка обеспечить достаточный уровень ликвидности, чтобы предусмотреть надлежащий процесс превращения активов в деньги (как было в случае с LTCM).
На самом деле, несмотря на обычное несоответствие формулам, которые приравнивают подверженность рискам к сумме валовых инвестиций, от режимов обеспечения исполнения обязательств и лимитов по валовым инвестициям еще не отказались; они живут и здравствуют даже в наше время и в наших экономических условиях. И вот вам пример в этой связи: ваш портфель ценных бумаг, позволяющий вам приобрести на каждый доллар капитала акцию, которая стоит 2 доллара, но не позволяющий держать более 1 доллара в длинных позициях против 1 доллара в коротких при том же уровне капиталоемкости - даже несмотря на то, что последнее, скорее всего и почти при всех обстоятельствах, будет делом гораздо менее рискованным. Программы методики оценки рисковой стоимости (если только их писали нормальные люди), учитывают это несоответствие. По причинам, аналогичным данной, почти все известные мне трейдеры, чья деятельность регулируется режимом лимитов, подтвердят вам, что разумная система расчета рисковой стоимости (VaR) гораздо лучше помогает добиться высокой доходности с поправкой на риск, чем многие другие методики, имеющиеся на рынке.
Кроме того, если в вашем сердце есть хоть капля сострадания к нам, бедным, затравленным и непонятым (да-да!) менеджерам по управлению рисками, - возможно, вы не будете судить нас слишком строго за то, что мы хотя бы пытаемся создать какой-то более или менее эффективный механизм для измерения подверженности рискам. Мне в свое время приходилось иметь дело с очень сложными портфелями, в которых были длинные и короткие позиции в акциях, облигациях, конвертируемых ценных бумагах, опционах и прочих типах производных финансовых инструментов - и все это одновременно. Вдобавок эти позиции обычно бывали выражены в дюжине различных валют. Как, черт возьми, я мог сделать хоть какое-то заключение об уровне подверженности рискам этого портфеля, если бы не проделал с его содержимым некие манипуляции, чтобы превратить весь этот винегрет в какой-то разумно однородный объект, которому присущи те или иные уровни риска? Да, метод VaR, может быть, глупый и бестолковый, и, безусловно, его нелепым и смехотворным образом применяют люди, не имеющие никакого права дышать одним воздухом с теми, кто берет на себя разумные риски.
Но единственное, что я могу сказать в этой связи, - это что на свете есть только одна более глупая вещь, и суть ее состоит в том, чтобы пытаться заниматься управлением рисками сложных портфелей, не имея в своем распоряжении какого-то средства, которое представляет собой если и не сам метод расчета VaR, то уж как минимум какой-то его функциональный эквивалент.
|
